Thursday, October 18, 2007

Krisis Subprime Mortgage: The Wizards of Complexity

Juli-Agustus lalu, pasar finansial global mengalami shock yang cukup besar. Bahkan hingga pertengahan bulan September, berbagai bursa saham dunia masih belum kembali pada kondisi sebelum krisis terjadi. Itu sebelum akhirnya The Fed memutuskan untuk memotong suku bunganya hingga 50 bps. Sebuah langkah yang hingga kini masih terus dipertanyakan, apakah ini merupakan langkah yang menunjukkan kepanikan atau sebaliknya, sesuatu yang prudent?

Krisis yang timbul sebagai akibat kendala di sektor perumahan AS, yakni pada apa yang disebut dengan subprime mortgage, menghentakkan semua kalangan yang bersinggungan langsung maupun tidak langsung, atau setidaknya concern dengan masalah ini. Berawal dari kredit rumah, lalu terkait sekuritisasi dengan strukturnya yang berantai dan kompleks, hedge fund, model komputer quant fund, dan komponen-komponen lainnya, bermuara pada satu buah krisis yang dikhawatirkan akan membawa dampak lebih jauh, sebuah resesi ekonomi global. Sesuatu yang sederhana, tiba-tiba menjadi sangat kompleks. Apa yang sebenarnya terjadi? Kenapa krisis perumahan yang terjadi di AS sana, bisa begitu berdampak besar terhadap terhadap pasar finansial global, termasuk kita Indonesia?

Semakin orang bertanya dan mencari jawaban, ternyata jawaban yang muncul begitu rumit. Perkembangan dunia finansial menciptakan sebuah kompleksitas yang tidak semua orang, bahkan yang telah lama bergerak di dunia finansial, akan dengan mudah mengerti. Kendati begitu, ada sebuah ucapan dari seorang James Grant, “Capitalism without financial failure is not capitalism, it’s a kind of socialism for the rich”, yang menggambarkan hasil akhir sementara dari krisis ini. Apa maksudnya? Kenapa bisa? Untuk itu, sebelum kita sampai pada kesimpulan tersebut, perlu kiranya dibahas satu per satu permasalahan yang mendasar dan merupakan awal dari krisis ini, serta perkembangan terbarunya hingga saat ini.

Subprime Mortgage

Semua berawal dari apa yang disebut dengan subprime mortgage. Secara sederhana, subprime mortgage adalah kredit rumah yang diberikan pada konsumen yang memiliki resiko tinggi untuk default. Resiko tinggi ini dikarenakan konsumen memiliki profil pinjaman yang lemah rekam jejaknya atau memiliki karakteristik lain yang dapat diasosiasikan dengan tingginya kemungkinan untuk default, seperti: pendapatan yang rendah. Tingginya resiko tersebut nantinya dikompensasi dengan tingkat suku bunga yang tinggi. Dan perlu diketahui, pemberian kredit tetap menggunakan standar-standar tertentu, meski lebih lemah ketimbang untuk prime mortgage, untuk penyalurannya. Kendati begitu, tentu tetap ada pertanyaan, kenapa bank atau lembaga keuangan, mau menyalurkan begitu banyak dananya pada konsumen yang memiliki resiko begitu tinggi? Kenapa pasar subprime mortgage bisa berkembang begitu pesat dan besar?

Pasar subprime mortgage sebenarnya telah muncul kurang lebih 2 dekade yang lalu di AS. Namun, ekspansi dari subprime mortgage baru terjadi 1 dekade yang lalu. Ada beberapa poin penting yang menyebabkan ekspansi ini dapat terjadi, yakni pertama adanya pertumbuhan ekonomi yang tinggi dan diikuti pula oleh pertumbuhan populasi. Pertumbuhan yang terjadi menyebabkan tingginya demand akan rumah, termasuk dari kalangan yang bisa disebut kelas menengah ke bawah. Kedua, adanya kemajuan teknologi yang mampu memfasilitasi pemberian skor kredit (credit scoring) sehingga mengurangi biaya bagi pemberi pinjaman dalam hal penetapan dan pelabelan harga dari resiko. Ketiga, perkembangan dari secondary mortgage market, yakni melalui proses sekuritisasi. Proses ini akan dibahas lebih lanjut nanti, tetapi secara ringkas, perkembangan yang terjadi menyebabkan pasar perumahan memiliki akses lebih besar ke pasar modal, biaya transaksi yang lebih rendah, resiko tersebar lebih luas, dan pada akhirnya meningkatkan supply dari kredit rumah. Lalu, yang tidak kalah pentingnya, keempat, tingginya harga rumah dan rendahnya tingkat suku bunga pinjaman. Keduanya secara bersama-sama mampu mengurangi resiko default dari konsumen. Keduanya juga-lah (bersama poin pertama) yang menyebabkan pasar subprime mortgage berjalan lancar hingga pertengahan 2006 yang lalu.

Sekuritisasi

Proses ini belum dikenal hingga awal 1980 dan mulai berkembang pada 1990 hingga saat ini. Jika dulu dunia finansial menggunakan model “originate and hold”, dimana bank memberikan pinjaman dan menahannya hingga pinjaman jatuh tempo, saat ini model yang digunakan adalah model “originate and distribute”. Dengan keuntungan-keuntungan yang dimillikinya, perkembangan dari sekuritisasi begitu pesat. Bank memandang sekuritisasi sebagai alat yang tidak bisa tidak dibutuhkan, lembaga keuangan global menggunakannya untuk me-manage neraca keuangannya (menjual pinjaman dapat menghasilkan modal untuk diputar dalam bisnis baru atau untuk return pada shareholders), bahkan bank regional pun diuntungkan karena mereka tidak stuck pada pilihan mengkonsentrasikan dananya pada pasar lokal perumahan atau industri. Saat ini, mereka bisa menjual kredit pada investor, seperti asuransi atau hedge funds, yang tertarik untuk mengkoleksinya.

Fenomena yang ditimbulkan oleh proses sekuritisasi diistilahkan oleh beberapa pakar sebagai “democratization of capital”. Memang, seperti telah disebutkan di atas, sekuritisasi memiliki banyak keuntungan yang menyebabkan kalangan dunia finansial tidak mungkin berpaling, tetapi terdapat pula kelemahan-kelemahan di baliknya. Kelemahan yang secara nyata muncul saat krisis kemarin adalah kompleksitas dan kebingungan, pemecahan tanggung jawab, dan permasalahan pada pengawasan.

Ambruknya Pasar Subprime Mortgage

Dalam kasus pasar subprime mortgage, proses sekuritisasi yang terjadi dapat secara sederhana digambarkan sebagai berikut. Pinjaman-pinjaman yang ada dikumpulkan menjadi sebuah sebuah surat berharga atau yang dikenal dengan sebutan mortgage back securities. Jadi, aliran cash dari peminjam yang dijadikan sebagai jaminan dan alat pembayaran sekuritas tadi. Proses sekuritisasi tidak berhenti mengingat tingginya resiko dari subprime mortgage menyebabkan sekuritas yang terbentuk memiliki rating yang rendah sehingga tidak dilirik oleh para investor. Untuk ini, bank dan lembaga keuangan menyiasatinya dengan mencampur sekuritas dengan rating yang tinggi atau dikenal dengan collateralized debt obligations (CDO) yang kemudian kembali di-rating oleh lembaga rating. Permasalahan mulai timbul ketika dalam proses rating didasarkan pada apa yang disebut dengan mark to model mechanism, bukan sebagai mana dulu yang menggunakan, yakni mark to market. Setelah melalui proses sekuritisasi, lengkap dengan pemberian rating, barulah investor atau para membeli memburu sekuritas-sekuritas yang terbentuk. Lalu dikenal pula apa yang disebut dengan quant funds. Quant funds adalah hedge funds yang mendasarkan keputusan pembelian atau penjualan sekuritas berdasarkan model komputer-kuantitatif. Model akan mencari mana sekuritas yang atraktif (baik yang overvalued atau undervalued) dengan menggunakan parameter-parameter yang biasa digunakan, seperti: P/E ratio, Ebitda, termasuk rating dari sekuritas tersebut. Pada akhirnya, struktur yang kompleks dan tidak transparannya proses pembundelan sekuritisasi dan proses rating seperti disebut di atas, lalu pemilihan keputusan investasi yang berbasikan model kuantitatif, menyebabkan para pembeli dan investor sesungguhnya tidak mengerti apa yang diperdagangkannya. Namun proses ini terus berjalan karena profit yang terus dihasilkan dari pasar subprime mortgage.

Permasalahan mulai muncul ketika pertumbuhan ekonomi mulai bergerak moderat. Pergerakan pertumbuhan ekonomi yang mulai melamban tersebut diikuti oleh terdepresiasinya harga rumah dan meningkatnya tingkat suku bunga pinjaman. Selain itu, permasalahan ekonomi di beberapa regional tertentu juga memperparah kondisi yang ada. Perlahan tapi pasti, tingkat default subprime semakin meningkat.

Yang menjadi masalah adalah seiring dengan melambannya sektor ini, pemberi pinjaman awal melakukan praktek yang semakin memperparah keadaan. Terkait dengan sekuritisasi, dunia pasar modal sedang mengalami periode dimana permintaan investor pada sekuritas dengan yield yang tinggi, termasuk di dalamnya sekuritisasi dari subprime mortgage, sangat besar. Ini mendorong pemberi pinjaman awal memilih untuk memberikan kelonggaran pada standar pemberian kredit demi memenuhi permintaan, sekaligus meraup keuntungan bagi dirinya. Apalagi resiko yang ada akan dengan mudah dioper pada investor (terjadi apa yang disebut principal agent problem). Tingginya kompetisi dan masih pendeknya pengalaman di sektor ini turut berkontribusi pada praktek pelonggaran standar. Hingga pada akhirnya, pemberian kelonggaran pada pemberian kredit menyebabkan semakin tingginya tingkat default.

Default-default yang terjadi inilah yang kemudian menjadi awal dari rentetan yang berujung pada anjloknya pasar finansial global.

Mulai runtuhnya pasar subprime mortgage berentet pada rantai sekuritisasi yang terbentuk. Default yang terjadi menyebabkan aliran cash, sebagai jaminan untuk sekuritisas terhenti. Kondisi ini menyebabkan pemegang sekuritas mau tidak mau menuntut klausul buy-back dari pembeli sekuritas, tetapi pemberi pinjaman awal rata-rata tidak memiliki modal yang cukup untuk memenuhi kewajibannya tersebut. Runtuhnya pasar subprime mortgage ini diamplifikasi lebih dengan munculnya berita-berita terganggunya lembaga-lembaga keuangan besar yang ikut memegang sekuritas berbasiskan subprime mortgage. Akhirnya timbul-lah kepanikan dan order jual yang besar-besaran. Rantai yang tadinya terbangun akhirnya mulai memunculkan ketidakpercayaan satu sama lain. Tidak seorangpun yang tahu manakah investasinya yang mengandung subprime mortgage. Pertanyaan “Where’s Waldo?”, seperti diungkapkan oleh Bill Gross ditanyakan, berbarengan dengan itu Waldo telah berubah menjadi laki-laki dengan seribu wajah.

Order jual yang besar-besaran menyebabkan terjadinya ketidakseimbangan demand dan supply dari likuiditas global. Di saat yang sama efek ini menyebabkan volatilitas dan kejatuhan nilai aset pada berbagai pasar dunia, termasuk Indonesia. Efek yang ada juga menyebabkan lembaga-lembaga keuangan dan investment bank besar, seperti Goldman Sachs, JP Morgan, Bear Steans, dan Lehmann Brothers) mengalami kerugian akibat investasinya di subprime mortgage.

Perkembangan Pasar Finansial

Dampak kejatuhan itulah yang kita lihat selama akhir Juli, Agustus, dan berlanjut ke pertengahan September yang lalu. Di bulan Juli, Dow Jones Index, IHSG, ataupun Nikkei sempat mencetak rekor tertingginya di 14.000,01; 2401,14; 18.261,98 anjlok hingga mencapai 12,845.78 (DJI); 1,908.64 (IGHS); 15,273.69 (Nikkei). Anjloknya bursa saham dunia akhirnya memaksa The Fed mengambil beberapa kebijakan strategis di antaranya pengucuran dan hingga mencapai USD 130 miliar dan pemotongan discount window demi meningkatkan likuiditas. Sebagai puncaknya, The Fed tidak kuasa menahan permintaan dari dunia pasar modal untuk menurunkan tingkat suku bunganya sebesar 50 bps. Penurunan pertama sejak tahun 2003 lalu, kendati tekanan inflasi terus mengintai. Proses pemotongan ini terbukti mampu mengembalikan kondisi berbagai bursa saham dunia hingga sebelum krisis ini terjadi, bahkan melebihi. Dan siapakah yang menikmati implikasi kebijakan ini? Tentunya para orang kaya. Mereka-lah yang menikmatinya padahal guncangan yang terjadi, financial failure yang ada, timbul karena kecerobohan mereka sendiri. Maka apa yang disebut oleh James Grant sangatlah sesuai. “Capitalism without financial failure is not capitalism, it’s a kind of socialism for the rich”.

4 comments:

Gaffari said...

welcome to our blog!

keep writing....

F 474 R said...

I am just reading mini book, the title is The Bubble Economy: Japanese Economic Collapse. In the year 1980s, housing phenomenon is also deserved by Japanese Economy. I think that Economic phenomenon is always happened repeatedly. So, why many briliant economists in the universe can't do anything?

Gaffari said...

It's true what Mr. Thee Kian Wie said two years ago when he tried to explain us the history of economics at Freedom Institute..."Le' histoire se repete" But still we've nothing to do to revamp or prevent the same condition....

Letjes said...

honestly, I never read about the Japan Collapes and the housing problem that caused the collapse.

But speaking of the latest housing crisis in US, I'm sure the problem that occured was different. the securitization problem, subprime mortgage and so on, I believe never exist in Japan on 1980s.

However, I agree that it seems history keep repeating over and over (especially in Indonesia). although it has different cause, the main problem is still the same, the bubble in housing sector. Actually they should have anticipate the probability of a bubble.